과거에는 은행이 단기 자금 조달 & 장기 자금 운용에 초점을 맞추었다면

NYCB은행을 중심으로 은행권 불안 이슈가 제기되고 있죠. 연준도 긴축을 하고 있는데 시중은행도 대출도 위축되면 성장의 둔화 뿐 아니라 금융 시스템의 불안을 자극할 수 있습니다. 그럼 연준이 이어가려는 고금리 장기화라는 말도 안되는 플랜을 빨리 멈춰야 하지 않을까요? 이후 이어진 ISM제조업 지수의 둔화 등은 연준의 긴축 종료에 대한 확신을 키워주고 있습니다. 물가가 내릴 것이다.. 경기가 둔화될 것이다.. 금리는 인하될 것이다.. 라는 확신을 갖고 있다면.. 이에 반대되는 데이터가 나왔을 때에는 “음.. 이게 뭐지? 데이터가 좀 이상한데..”라는 반응을 보이구요… 합치되는 데이터가 나오면 “그럼 그렇지~!!!”라고 반응하게 됩니다. 금융 시장은 미국 지방은행들의 불안을 담보로, 그리고 금융 시스템과 제조업의 둔화 등을 담보로 끊임없이 연준에게 돈을 요구하고 있죠.

이렇게 해서 연준이 땜빵식으로 돈을 풀어줄 것이라는 기대가 커지구요… 금리가 내려가기 전에.. 지금의 높은 금리를 최대한 오랜 기간 묶어두고 싶은 마음에 빚에 빚에 빚에 빚을 걸머지고 투자를 하게 되죠. 30년 장기채권 금리가 5.5%인데요.. 평생 볼 수 없는 금리라고 가정해봅니다. 제 수중에 1만원이 있다면.. 1만원만 주고 사는 건 어리석은 행동 아닐까요? 1만원을 주고 산 채권을 담보로 RP시장에서 대출을 빼고… 그렇게 뺀 현금으로 채권을 사고… 그 채권을 담보로 RP시장에서 대출을 빼고… 그렇게 뺀 현금으로 채권을 사고… 그 채권을 담보로.. 이런 플레이를 하게 되겠죠. 네.. 자산 가격이 오를 것이라는 기대, 금리가 내릴 것이라는 기대는 단기 자금 시장에 유동성을 무리수를 두어서라도 풀려나오게 만들구요… 이렇게 풀려나온 유동성이 장기 비유동성 자산에 고이도록 하고 있습니다. 과거에는 은행이 단기 자금 조달 & 장기 자금 운용에 초점을 맞추었다면 지금은 은행이 쉬고 있는 동안 그림자 금융이 엄청난 힘을 발휘하고 있죠. 모든 금융 시스템의 불안은 단기 자금을 과도하게 비유동성 자산인 장기 자금에 밀어넣었을 때 발생하곤 합니다. 향후의 불안요소가 될 수 있는 단기 자금의 과도한 장기 자금 부동화… 이슈에 초점을 맞출 필요가 있다고 봅니다.

일단 금리가 이렇게 높아도.. 결국은 자산 시장이 꿈쩍도 안하고 달려갈 수 있다면.. 그리고 자산 시장 전반이 이런 방향을 가리키고 있고 그게 맞다는 것을 계속해서 자산 가격의 상승을 통해 보여주고 있다면 그런 과열 양상은 더욱 스스로 자가증식하게 되겠죠. 단순한 M7의 랠리에 그치는 것이 아니라 채권으로, 금으로, 코인으로, 하이일드 채권으로, 그리고 일본, 유럽, 이머징 시장 주식으로 밀려들어가게 됩니다. 네.. Everything Rally가 시작되는 겁니다. 이걸 놓아두면 아무래도 자산 가격의 급등으로 인한 또 다른 금융 시스템의 불안과 소비 자극으로 이어지면서 나타날 수 있는 인플레이션의 고착화가 이슈가 될 수 있죠. 그래서인지 연준의 스탠스도 바뀔 수 있겠죠.

지금 연준에서 가장 주목할 사람이 누가 있을까요? 그 많은 연준 위원들이 있지만 연준 내에서도 월러 이사가 최근에는 가장 떠오르는 스타인 듯 합니다. 그래서인지 이런 기사가 나오죠.

“WSJ ‘연착륙 외쳐온 월러, 결국 옳았다… 연준서 영향력 커져’

- 트럼프가 이사 지명.. 차기 연준 의장 가능성도 거론”(연합인포맥스, 24. 2. 29)

차기 연준 의장 가능성까지 거론된다…. 이 분이 트럼프 행정부 당시 연준 이사로 지목되었다고 하죠. 워낙에 정책 실수도 없고 데이터도 꼼꼼히 본다고 합니다. 그리고 이 분이 불라드의 추천으로 들어왔다고 하는데 인플레이션 초기 국면에서 불라드와 함께 인플레 매파로 상당한 기여를 했구요.. 지금은 소프트랜딩이 가능하다는 쪽에 베팅을 하고 있습니다. 지금까지 방향을 잘 찍어온 만큼 연준 내 입김이 아무래도 클 겁니다. 그럼 당연히 우리는 월러의 코멘트에 집중해야 하겠죠. 지난 토요일 새벽 월러 이사의 발언이 나왔는데요…forexlive.com에서 아주 깔끔하게 잘 정리한 것 같습니다. 이걸 인용하는데요.. 주의사항이 하나 있죠.. 네.. 영어입니다.. 흑… 시작해보죠. 10여개 정도의 항목을 제시했는데요… 몇 개씩 묶음으로 보겠습니다.

1. Moving to more T-Bills would shift maturity structure closer to policy rate.

2. That would allow income and expenses to rise and fall together as FOMC lifts or cuts target rate.Fed's Waller: Like to see Treasury holdings shift to larger share of shorter-dated securities.

우선 1,2번을 보여드리는데요.. 직역보다는 내용을 짚어드리는 게 좋을 것 같습니다. 우선 월러 이사는 현재 양적완화를 통해 사들인 장기 채권이 연준에 많은데.. 이런 만기 구조를 장기에서 단기로 전환해야 한다고 주장합니다. 그렇게 해서 정책 금리(초단기 금리)와 어느 정도 합을 맞춰줘야 한다고 주장하죠. 이런 얘기를 하는 이유는 간단합니다. 연준의 기준금리 인상 인하는 결국 초단기 금리의 변화를 만들고… 이건 단기 국채에 영향을 줍니다. 반면 연준이 대규모 양적완화로 장기 국채를 많이 사들고 있다면… 연준이 금리 인상 인하를 하더라도 장기 국채 사이드에는 그 영향이 깊게 파고 들어가지 못하죠.

연준이 금리 인상을 해도… 워낙에 연준이 장기 국채를 많이 사두었기에… 장기 금리가 무거워서 오르지 못하는 겁니다. 그럼 단기 금리는 오르는데 장기 금리는 멍때리고 있으니 이게 장단기 금리 역전을 부르게 되고.. 이게 은행 시스템의 불안과 함께 경기 침체 리스크를 건드리게 되는 겁니다. 이걸 땜방으로 막기 위해 쉐도우 뱅킹으로 자금을 흘려보내주면.. 이런 자금들이 지금 보시는 것처럼 RP 시장을 타고 금융 시장 전반으로 흘러들어가면서 단기 유동성의 장기 부동화를 낳게 되죠. 이걸 제한하고 싶은 겁니다.

현재 보유한 대규모 장기채권을 단기로 전환하게 되면.. 향후 이런 단기 채권의 만기가 장기보다 훨씬 빨리 돌아오기 때문에.. 자연스럽게 연준의 대차대조표를 줄이기도 쉽죠(자연스러운 QT 가능). 장기 채권이 많이 줄어든 만큼 향후에 다시금 장기 채권을 사들이는 양적완화를 수행하는 것도 훨씬 수월할 수 있습니다. 그래서 월러는 이런 얘기를 합니다.  

3. That could also assist future QE programs by allowing short-term securities to roll off portfolio and not increase balance sheet overall.

네.. 미래 QE를 지원할 수 있다고 말하고 있죠.. 이제 4번으로 넘어갑니다. 4번부터는 MBS시장을 저격하는데요… 잠깐 보시죠.


4. Low prepayments have kept MBS reductions to about $15 bln a month, important to see continued reduction.

5. Would like to see agency MBS holdings go to zero.

우선 MBS는요… QT를 통해 매월 350억 달러를 줄여야 합니다. 그런데 이게.. 만기가 잘 도래하지 않아요..(중도상환을 안해서 그렇습니다만… 지금 그 얘기가 중요한 건 아니니 패스).. 그럼 350억 달러를 줄이고 싶어도 만기가 오는 채권의 규모가 150억 달러 정도 밖에 되지 않으니.. 실제 양적긴축을 계획한 만큼 하고 있지 못하는 겁니다. 월러가 이렇게 말하죠… MBS보유를 제로로 만들고 싶다구요.. 만기가 도래하지 못해 줄이지도 못하는데 이걸 어케 제로로 만들어요… 라고 하려니.. 무언가 새로운 것이 보이죠. 네.. 어쩌면 액티브하게 만기가 도래하지 않은 MBS도 시장에 매도할 수 있죠… 지금의 강한 주택 시장을 보면… 월러가 이런 플랜을 실행에 옮기도록 FOMC에서 논의를 할 수 있다고 봅니다. 그리고 QT프로그램에 대한 언급도 있었죠.

6. Current Fed QT pace is not causing substantial strains in financial markets.

7. Balance sheet plans are about getting liquidity levels right and approaching 'ample' at the correct speed, not about policy rate.
8. Timing of balance sheet redemptions pace will be independent of any changes to policy rate.

6,7,8번은요… 현재 QT의 페이스가 유동성을 확 마르게 만드는 건 아닌 것 같다라는 얘기를 하고 있구요.. QT를 통해 자금을 줄이는 것은 정책 금리 변경과는 독립적으로 운용할 수 있음을 말합니다. 이건요.. 금리 인하를 시작하면… QT를 할 수 없을 것이라는 시장의 기대에 찬물을 끼얹는 소리죠. 금리를 낮추면서 돈을 풀어주는데… 다른 한 쪽에서 양적긴축을 통해 돈을 빨아들이면… 한쪽에서는 풀고 다른 한쪽에서 흡수하는 뻘짓이 되는 거쟎아요? 다만 월러는 그렇게 직관적으로 볼 것이 아니다… 금리 인하에도 불구, 양적긴축을 꽤 오랜 기간 이어질 수 있다.. 고 강조하고 있는 거겠죠. 9와 10번은 저도 듣고 싶었던 얘기인데요… 월러 형님이 드디어 말씀하셨네요.. 보시죠.

9. SRF may provide a signal for when reserves are getting close to ample.

10. Standing repo facility (SRF) backstop may allow banks to lower level of reserves below what they would be without the SRF.

자.. SRF는 standing Repo Facility의 약자, 즉 스탠딩 레포를 말합니다. 현재의 역RP 잔고가 앵꼬가 나면 그 때부터는 양적긴축을 막아주는 버퍼가 사라지는 것이기 때문에 양적긴축 금액만큼 그대로 은행의 지급준비금이 줄어들게되죠. 은행의 지준금이 줄어들게되면 이들이 RP시장에서 자금을 공급하는 역할을 하지못하게 됩니다. 끊임없이 단기 자금을 밀어 넣어줘야하는 레포 시장이 멈춰 서버리게 되면… 금융 시장의 혼란이 커질 수 있겠죠. 이 때 은행이나 레포 시장의 메이져 플레이어들이 필요한 금액만큼 레포 시장에서 구할 수 없으니.. 이걸 연준의 스탠딩 레포 창구에서 조달하는 겁니다.

이런 스탠딩 레포 창구는 향후 역레포가 앵꼬가 나면서 실제 지준금이 줄어들게 될 때… 그 때부터 은행이나 기관들이 사용하게 되겠죠. 그래서 9번에는 스탠딩레포(SRF)가 아마도.. 지준금이 ample 사이즈에 근접할 때부터 사용이 늘어날 것이라고 말하는 겁니다. 아… 그냥… ample을 사전적으로 해석하지 마시구요… 현재는 abundant상태.. 즉 겁나 많은 상태인데요… 계속 줄어서 ample 상태.. 즉 꽤 많은 상태 정도로 줄어들게되면 그 때부터 스탠딩레포가 사용되면서… 시장에 은행들의 지준금이 부족하다는 점을 알려줄 것이라 말하고 있습니다. 그리고 과거 대비 적은 지준금으로도 은행들이 버틸 수 있는 룸을 준다고 10번에 나와있죠. 네.. 스탠딩 레포의 실질 효과에 대해 월러 역시 감안하고 있는 겁니다.

  
11. Current overnight repo usage of about $500 bln 'tells me that we can continue to reduce our holdings for some time'.(www.forexlive.com에서 발췌)

마지막 11번입니다. 현재 5000억 달러에 달하는 역레포 자금은요.. 상당 기간 우리, 즉 연준이 양적긴축을 이어갈 수 있음을 말해준다고 하고 있죠. 11번까지의 흐름을 보면요.. 월러는 양적긴축을 꽤 많이 생각하고 있는 듯 합니다. 그리고 MBS를 특히 많이 줄이구요.. 대차대조표의 장기채를 단기채로 전환하고 싶어하죠.. 그리고 SRF를 하나의 방패막이자 리스크 관리를 위한 시그널로 보고 있습니다. 네.. 저도 SRF를 주시할 생각입니다. 주말 에세이 여기서 줄입니다.

출처 오건영

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